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　　一场个股杠杆 ETF 引发的悲剧
，充分暴露了把高风险金融工具向小额投资者下沉潜藏的巨大风险 。面向普通投资者推出的金融创新，必须慎之又慎
。

　　5月27日 ，首批16只锚定三星电子与SK海力士的个股杠杆及反向ETF在韩国交易所正式上市交易
，产品上市后便引爆零售市场。由于买入此类产品所需的门槛要求极低，操作极其便利 ，外加营销的无孔不入
，数十万散户涌入，散户持仓占比超九成 ，大量资产微薄的年轻人成为交易主力 。

　　很多投资者将其作为抄底工具
，被“押注半导体国运 、小钱博取高收益
”叙事吸引，混淆“每日两倍波动”与“长期两倍收益 ” ，对每日重置杠杆而暗藏的机制损耗几乎一无所知。自6月25日以来
，韩国“存储双雄
”正股价格最大下行约50%，而它们的2倍个股ETF最大回撤达到80%
。

　　据国际大行推算 ，自6月22日以来，韩国投资者在SK海力士和三星电子的个股杠杆ETF上浮亏32万亿韩元（1524亿元人民币）
，70万参与者的户均浮亏额为22万元人民币。面对投资者废除单一股票杠杆ETF的呼声强烈，韩国在7月中旬祭出了多项管制个股杠杆ETF的措施 。

　　突然走红的背后

　　上述杠杆ETF突然走红 ，有三大原因：

　　一是杠杆的便利性
。该类产品最大的特点是操作股票化
，像买卖股票一样简单，只要输入代码和价格 ，就可以进行交易
，看多买入正向产品、看空买入反向产品。

　　杠杆的获得原本是相对复杂的 。主流的杠杆产品如窝轮
、牛熊证、个股期货 、融资融券
、期权，投资者需要理解波动率、行权价 、保证金
、展期、移仓等复杂的概念 ，判断失误还会面临爆仓和要求追加保证金的风险
。

　　但两倍杠杆个股ETF把复杂的衍生品封装在基金内部
，调仓 、掉期全部交给基金经理自动完成，内部再平衡 ，投资者只要判断涨跌
，操作上与买卖普通股票一模一样。

　　二是杠杆的低门槛 。在韩国5—7月的旧规则中，账户满足1000万韩元（合计47000元人民币）基础保证金即可交易 ，允许证券资产按70%折算保证金，这也意味着
，账户仅持有1430万韩元（约67210元人民币）的股票，即便没有现金 ，也可以获得2倍个股杠杆ETF的交易资格
。

　　可以直观感受下差距
，A股的投资者通过融资融券也可以获得两倍的杠杆，但个人投资者需要满足6个月交易经验 ，开通前20个交易日需要满足日均证券资产不低于50万元人民币。

　　与此同时
，极低的名义交易单位，放大了普通散户的投机冲动 。在旧规则中 ，买卖的杠杆个股ETF的最小单位是1份
，小额资金也可以参与，极大方便普通散户 ，年轻人也可以小额博弈
，助长了投机交易
。比如，某产品的价格曾经达到每份9600韩元 ，也就是每份45元人民币。

　　三是营销的误导性 。这批个股杠杆ETF上市初期，基金
、券商通过APP弹窗、短视频等社交渠道进行推广
，再叠加财经网红 、股票社区传播，渲染“押注半导体国运
、博取两倍收益
” ，风险提示被严重弱化。很多投资者被“小钱博取高收益”叙事吸引
，混淆“每日两倍波动 ”与“长期两倍收益”，对每日重置杠杆的波动损耗几乎一无所知
。

　　每日重置杠杆是投资者亏损的主要来源。所谓的每日杠杆重置 ，就是个股杠杆ETF每个交易日收盘后
，强制将风险敞口重新调整，把杠杆倍数拉回到设定的倍数 。大量投资者误以为正股回到原点 ，杠杆个股ETF的本金也会回到原点
。但事实上
，每日杠杆重置在震荡市和下行市场中带来永久性机制损耗。

　　假设正股第一天下跌10%，第二天上涨11% ，则正股接近回到原点 。但如果正股下跌10%
，假设投资者持有100元的2倍做多个股ETF，净值第一天下跌20% ，净值变为80元；第二天杠杆被强制重置为两倍，基金内部的持仓则从160元上涨11%到177.6元
，归还杠杆80元，净值为97.6元 ，机制性损耗为2.4%
。

　　以融资融券为例
，如果正股下跌10%，投资者的持仓会从200元跌至180元 ，自有资金为80元
，杠杆资金为100元，杠杆被动抬升为2.25倍 ，并不会被强制削减仓位。当正股第二个交易日涨11%
，两融账户的资产也会上涨至199.8元，归还借款100元 ，自有资金99.8元
，几乎没有机制性损耗 。

　　另外，个股杠杆ETF多属于合成型ETF（通过衍生品实现杠杆） ，并非通过直接借钱买入两倍数量的正股实现杠杆
。按照惯例，基金大部分资产配置于国债等现金类抵押资产
，主要依靠与投行签署总收益互换场外衍生品合约合成收益。基金以底仓资产作为抵押，投行向基金支付挂钩标的两倍的每日收益 。这种机制还增加了散户容易忽视的对手方风险 ，即投行不能履约的风险
。

　　金融创新应慎之又慎

　　6月下旬
，韩国的“存储双雄
”价格大幅波动下行，SK海力士和三星电子当前股价距离高峰最大下行50%左右 ，这批杠杆个股ETF净值更是最大回撤达80%以上
，普通投资者损失惨重。

　　基于投资者废除单一股票杠杆ETF的呼声强烈，韩国在7月中旬祭出了多项管制杠杆个股ETF的措施：如全面禁止广告宣传 ，交易份额从1份上调至20份
，最低保证金从1000万韩元提升至3000万韩元且仅认可现金作为担保品，暂停审批新的单股杠杆性ETF等措施 。

　　历史反复证明 ，真正的风险
，往往不是工具本身，而是高风险工具的大众化。

　　2008年美国爆发的次贷危机 ，正是由于华尔街把次级按揭打包卖给普通投资者；韩国的个股杠杆ETF也是把机构每日重置合成的杠杆下沉至小额普通散户，造成市场过热
，给市场回调埋下伏笔
。

　　正如《金融狂热简史》的作者约翰·肯尼斯·加尔布雷斯所警示的：金融业务并不适合创新，所谓的金融创新都是旧模式的微小变体 ，只不过新版本往往更加不稳定
，每一次危机，无不是债务相对于实际偿付能力危险地过度扩张所致。